Evolution AB (EVVTY.US) è specializzata nello sviluppo, nella produzione e nell’acquisizione di giochi interattivi per operatori di casinò e altre aziende nell’industria dell’intrattenimento. Il portafoglio di Evolution include sia giochi da casinò classici come la roulette online, il blackjack, il baccarat, il craps e il poker, sia prodotti unici sviluppati dall’azienda stessa. Evolution è stata fondata nel 2006 e ha sede a Stoccolma, in Svezia.
Qual è l’idea?
- Negli ultimi anni, Evolution ha fatto molta strada per diventare il principale fornitore di contenuti al mondo per operatori di casinò online e fisici.
- L’industria del gioco online è cresciuta significativamente più rapidamente rispetto al mercato del gioco nel complesso, grazie anche all’impulso aggiuntivo fornito dalla pandemia. La tendenza è prevista continuare nei prossimi anni.
- Come pioniere del settore e attraverso una serie di acquisizioni di successo, l’azienda ha consolidato una posizione di leadership di mercato e ha costruito un solido portafoglio di prodotti, inclusi 44 dei 50 giochi di gioco d’azzardo online più popolari.
- La base clienti di Evolution attualmente conta più di 700 operatori di gioco d’azzardo, tra cui nomi importanti come PokerStars, DraftKings, William Hill e 888.
- Negli ultimi otto anni, Evolution è cresciuta a un tasso di crescita annuale composto (CAGR) del 53% e ha superato significativamente il mercato del gioco d’azzardo online.
- L’alta redditività aziendale e la conversione del flusso di cassa forniscono alla società flessibilità nell’allocazione del capitale.
- La previsione di Wall Street indica un potenziale di crescita del titolo del 36,4%.
- Questa idea di investimento si applica ai certificati di deposito di Evolution. Le azioni dell’azienda sono anche disponibili per l’acquisto in euro con il simbolo EVO.EU.
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Perché ci piace EVOLUTION AB-ADR?
Motivo 1. L’evoluzione dell’azienda
Evolution AB è stata fondata nel 2006 dopo il lancio del primo prodotto dell’azienda, Live Casino. Il Live Casino coinvolge una trasmissione in tempo reale da un tavolo da casinò (nel caso di Evolution, da uno studio di piccole dimensioni a Riga), durante la quale i partecipanti effettuano scommesse sui propri computer comunicando con un dealer dal vivo tramite chat e utilizzando un generatore di numeri casuali per produrre il risultato. Con l’evoluzione della tecnologia di trasmissione, Evolution ha aumentato il coinvolgimento dei giocatori ed espanso la sua offerta di prodotti. Negli anni successivi, l’azienda ha aggiunto giochi come il baccarat e il blackjack e ha firmato i suoi primi accordi con operatori importanti.
Nel 2011 e nel 2012, Evolution ha lanciato casinò online nei mercati italiano e danese. Nel 2013, l’azienda è diventata il primo provider di casinò in trasmissione in Spagna e ha continuato la sua espansione in Europa, aprendo studi a Malta, Belgio, Regno Unito e Romania. Nel 2017, Evolution è diventata una pioniera nella tecnologia lanciando il Live Casino con tecnologia di realtà aumentata (Dream Catcher), che ha portato l’esperienza del cliente a un altro livello. Attraverso l’implementazione di acquisizioni mirate, Evolution è entrata nel mercato georgiano nel 2018 e ha consolidato una posizione nei mercati strategici del Canada e degli Stati Uniti.
Oggi, Evolution è il principale fornitore di contenuti al mondo per operatori di casinò online e fisici. Il portafoglio aziendale include casinò in trasmissione leader di mercato e programmi televisivi di giochi, oltre a giochi da tavolo in prima persona e slot machine. Evolution offre oltre 1.000 giochi (in diretta e RNG) sotto i marchi Evolution ed Ezugi, e i suoi studi sono situati in Europa (10), negli Stati Uniti (5), in Canada (2) e in America Latina (2).
Evolution fornisce i suoi servizi agli operatori di casinò e ad altre aziende di intrattenimento su base B2B. I suoi giochi sono presentati attraverso l’interfaccia degli operatori, che sono responsabili dell’KYC, dell’autenticazione e della gestione dei conti dei giocatori. Gli operatori pagano a Evolution una commissione pari a circa il 10% delle vincite ricevute. Le commissioni vengono pagate mensilmente, garantendo all’azienda un flusso di cassa stabile. La base clienti di Evolution conta attualmente più di 700 operatori, tra cui nomi importanti come PokerStars, DraftKings, William Hill e 888.
Motivo 2. Opportunità nel settore
Secondo una ricerca di H2 Gambling Capital, il mercato globale del gioco d’azzardo è stimato a 438 miliardi di euro. Il gioco d’azzardo offline rappresenta circa il 77% del mercato, principalmente attraverso operazioni monopolizzate di lotterie governative, casinò, slot machine, ecc. Negli ultimi cinque anni, dal 2018 al 2022, il settore è cresciuto a un tasso di crescita annuo composto (CAGR) dell’1,7%. Il basso tasso di crescita è dovuto a un significativo calo durante i lockdown di massa causati dalla pandemia. Oggi, il settore sta mostrando una forte dinamica di ripresa. Secondo The Business Research Company, il mercato globale del gioco d’azzardo dovrebbe crescere a un CAGR dell’11,3% fino al 2027.
L’industria del gioco online è cresciuta significativamente più velocemente rispetto al mercato globale del gioco, poiché la pandemia ha fornito venti aggiuntivi. Negli ultimi cinque anni, il mercato del gioco d’azzardo online ha registrato un impressionante CAGR del 19%. Il mercato dei casinò online (tavoli in diretta, tavoli RNG e slot machine) è cresciuto in media del 20% all’anno nello stesso periodo. Il casinò in diretta è diventato il segmento più dinamico con un tasso di crescita annuale del 21,5%.
Gli analisti di Growth Market Reports prevedono che il mercato globale del gioco d’azzardo online crescerà a un CAGR dell’12,5% fino al 2030. Le dinamiche previste sono guidate dall’aumento dei livelli di penetrazione di Internet in tutto il mondo, specialmente nelle economie emergenti, oltre agli sviluppi tecnologici mirati a aumentare il coinvolgimento dei giocatori. H2 Gambling Capital ha fornito stime simili.
Delle entrate degli operatori di gioco e degli sviluppatori di giochi dipende in gran parte dalla legislazione, poiché l’industria del gioco d’azzardo è fortemente regolamentata dai governi (circa il 41% del fatturato di Evolution proviene da mercati regolamentati). Attualmente, ci sono tendenze positive nella regolamentazione. Il gioco d’azzardo online si è diffuso rapidamente negli Stati Uniti man mano che sempre più stati legalizzano i casinò online. Il gioco d’azzardo online è stato legalizzato nella maggior parte dei paesi in Europa e in America Latina.
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Motivo 3. Forte posizionamento sul mercato
Come pioniere del settore e attraverso una serie di acquisizioni di successo, Evolution ha raggiunto una posizione di leadership nel mercato e ha costruito un solido portafoglio di prodotti, tra cui 44 dei 50 giochi online più popolari. Evolution offre agli operatori una vasta selezione di giochi attraverso una piattaforma unica, One Stop Shop (OSS). In altre parole, gli operatori non devono gestire diversi fornitori e possono offrire diversi giochi all’interno di una singola piattaforma.
Evolution non ha concorrenti diretti; il suo concorrente più vicino nell’industria è Playtech plc. Tuttavia, Playtech è principalmente focalizzata sul mercato B2C (con le operazioni B2B che rappresentano il 39% del fatturato). Inoltre, l’azienda agisce come operatore di casinò, ha margini più bassi e, cosa importante, non sviluppa giochi in modo indipendente. Come parte delle sue operazioni B2B, Playtech offre un gran numero di soluzioni di supporto come servizi di hosting, consulenza, assistenza clienti e prevenzione delle frodi.
Evolution offre giochi unici che altre aziende non possono offrire. Una vasta selezione all’interno di una singola piattaforma apre anche opportunità per la cross-selling, rendendo più economico attirare giocatori verso nuovi prodotti. In altre parole, Evolution ha una forte posizione competitiva che è probabile che le permetta di diventare uno dei principali beneficiari della crescita prevista dell’industria.
Negli ultimi otto anni, Evolution è cresciuta a un CAGR del 53% e ha superato significativamente il mercato del gioco d’azzardo online. Nel periodo di riferimento più recente, l’indice dei giri di gioco, un indicatore che misura l’attività sulla rete di Evolution, è aumentato a 275, crescendo del 2,4 volte negli ultimi due anni e del 56% anno su anno. È importante notare che più della metà dei lanci di giochi (più di 100 giochi) è prevista nel secondo semestre del 2023.
La dirigenza di Evolution prevede una crescita a doppia cifra nel numero di giochi con un generatore di numeri casuali alla fine del 2023 e nel 2024. Inoltre, si prevede che i giochi in streaming cresceranno a un tasso simile. Un nuovo gioco, Funky Time, è diventato uno dei lanci più riusciti nella storia di Evolution. Il CEO Martin Carlesund ha dichiarato che l’azienda sta lavorando alla roadmap del 2024, che si prevede sarà la più forte nella storia dell’azienda. La dirigenza di Evolution ha anche sottolineato che l’azienda continuerà a investire nella crescita futura, aprirà nuovi studi e introdurrà nuovi prodotti.
Motivo 4. Accordi di fusione ed acquisizione efficienti
La portata delle operazioni e gli effetti di rete svolgono un ruolo critico nell’industria del gioco d’azzardo, poiché il modello di business degli operatori di gioco non permette loro di sviluppare autonomamente giochi innovativi a causa dei costi unitari elevati per utente. In questo contesto, Evolution sta espandendo attivamente la sua offerta, sia attraverso sviluppi interni che attraverso accordi di fusione ed acquisizione strategici. Evolution ha concluso alcune acquisizioni alcuni anni fa, ed oggi è chiaro che le transazioni hanno permesso all’azienda di aumentare la sua proposta di valore e rafforzare la sua posizione di mercato:
- La prima di tali operazioni è stata l’acquisizione nel 2019 del fornitore di giochi con croupier dal vivo Ezugi per 12 milioni di dollari (~11,2 milioni di euro ai tassi di cambio attuali) in contanti, più una considerazione aggiuntiva di 6 milioni di dollari (~5,6 milioni di euro), di cui finora ne sono stati pagati 3,7 milioni di dollari (~3,45 milioni di euro). Ezugi operava negli Stati Uniti, in Europa, in America Latina e in Sudafrica e ha registrato un fatturato di 11,9 milioni di euro nel 2019. Oggi, Ezugi svolge un ruolo significativo nelle operazioni di Evolution, rappresentando 5 dei 16 nuovi giochi da casinò dal vivo lanciati dall’azienda nel 2022.
- Nel 2020, Evolution ha completato l’operazione di fusione ed acquisizione più grande della sua storia aziendale acquisendo NetEnt, espandendo così il suo portafoglio di giochi con generatori di numeri casuali. Evolution ha scambiato 0,13 delle sue azioni per una quota di NetEnt, portando il numero di azioni in circolazione da 189 milioni a 220 milioni. La transazione totale è stata di 2,28 miliardi di euro, che corrispondevano approssimativamente a 11 volte i ricavi annuali dei beni acquisiti. A nostro parere, l’operazione è stata chiusa a una valutazione premium. Tuttavia, l’acquisizione ha permesso ad Evolution di cross-vendere tra i clienti di entrambe le aziende, generando circa 40 milioni di euro all’anno in sinergie ed espandendo la sua offerta.
- Nel 2021, Evolution ha proseguito la sua espansione nel mercato dei giochi con generatori di numeri casuali acquisendo Big Time Gaming e DigiWheel. Nel quadro dell’accordo con Big Time Gaming, Evolution ha pagato 80 milioni di euro in contanti e 147 milioni di euro in azioni come considerazione iniziale, impegnandosi inoltre a versare gli importi dell’EBITDA del 2022 e del 2023, di cui il 70% in contanti e il 30% in azioni durante il 2023 e il 2024 (con un limite di 230 milioni di euro). Nel 2021, il fatturato di Big Time Gaming è stato di 40,2 milioni di euro e il profitto netto è stato di 16,8 milioni di euro. Pertanto, l’operazione è stata chiusa a un multiplo di 5,6 volte i ricavi, il che sembra ragionevole dato il premio di controllo. Dopo l’acquisizione di Big Time Gaming e DigiWheel, Evolution ha lanciato la sua piattaforma di gioco one-stop, One Stop Shop.
- L’ultima operazione di fusione ed acquisizione di Evolution è stata l’acquisizione di Nolimit City, un’azienda di slot online con giochi a temi provocatori e impegnativi. Il valore dell’operazione è stato di 200 milioni di euro in contanti, più l’importo dell’EBITDA del 2022, 2023 e 2024 con un limite di 140 milioni di euro. Nel 2022, il fatturato di Nolimit City è stato di 27 milioni di euro e il profitto netto è stato di 12,5 milioni di euro. Pertanto, l’operazione è stata chiusa a un multiplo di 7,4 volte i ricavi escludendo i pagamenti futuri.
Attualmente, Evolution non divulga i ricavi per le aziende acquisite. Nonostante i multipli di valutazione sugli accordi sembrino elevati, a nostro avviso non stanno bruciando il valore per gli azionisti, poiché il fatturato di Evolution è cresciuto del 260% e il profitto netto del quasi 300% solo dal 2020, quando è stata chiusa l’operazione di NetEnt. Riteniamo che Evolution continuerà a effettuare acquisizioni mirate poiché l’azienda genera un flusso di cassa significativo e ha un solido bilancio.
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Performance finanziaria
La performance finanziaria degli ultimi 12 mesi (TTM) di Evolution può essere riassunta come segue:
- Il fatturato dell’azienda è ammontato a 1,66 miliardi di euro, in aumento del 13,7% rispetto alla fine del 2022.
- Il profitto operativo è aumentato da 908,1 milioni di euro a 1,04 miliardi di euro. Il margine operativo è salito dal 62,34% al 62,74%.
- Il profitto netto è ammontato a 960 milioni di euro rispetto a 843,4 milioni di euro alla fine dell’anno. Il margine netto è aumentato dal 57,89% al 57,95%.
I risultati finanziari di Evolution nel secondo trimestre del 2023 sono riportati di seguito:
- Il fatturato è cresciuto del 28,2% anno su anno: da 344,0 milioni di euro a 441,1 milioni di euro.
- Il profitto operativo è ammontato a 281,5 milioni di euro rispetto a 214,6 milioni di euro dell’anno precedente. Il margine operativo è aumentato dal 62,39% al 63,82%.
- Il profitto netto è ammontato a 264,1 milioni di euro rispetto a 200,9 milioni di euro dell’anno precedente. Il margine netto è aumentato dal 58,40% al 59,87%.
Grazie ai margini impressionanti, Evolution offre ritorni sugli asset (ROA) e ritorni sul patrimonio (ROE) di livello mondiale. Nonostante l’aumento della valuta del bilancio dovuto al fondo di commercio, il ritorno sugli asset ha raggiunto il 22,40% nell’ultimo trimestre e il ritorno sul patrimonio è stato del 29,38%.
Evolution genera un flusso di cassa significativo. Il flusso di cassa dalle operazioni TTM ammontava a 991,7 milioni di euro rispetto a 877,5 milioni di dollari alla fine dell’anno. Il flusso di cassa libero è aumentato da 816,8 milioni di euro a 937,8 milioni di euro nello stesso periodo. La crescita è stata determinata dalla dinamica positiva del profitto netto e dalla riduzione delle spese di capitale. È importante notare che il calcolo del flusso di cassa libero non tiene conto delle operazioni di fusione ed acquisizione.
L’alta redditività e la conversione del flusso di cassa forniscono alla società flessibilità nell’allocazione del capitale. Evolution paga dividendi agli azionisti (il rendimento attuale è del 2,0% con un rapporto di distribuzione del 37% del flusso di cassa libero) e riacquista azioni (circa il 9,3% del flusso di cassa libero nel 2022). Nel contempo, Evolution mantiene un solido bilancio. L’azienda non ha debiti, le equivalenti di cassa e gli investimenti a breve termine ammontano a 541,7 milioni di euro e il debito netto è fortemente negativo a -541,7 milioni di euro.
Valutazione delle azioni
Dal momento che Evolution non ha concorrenti diretti, il nostro campione di comparabili include aziende operanti nei mercati del gioco d’azzardo online e delle scommesse sportive, oltre a società che forniscono servizi correlati ed attrezzature per gli operatori di gioco d’azzardo. Evolution è quotata a premio rispetto alla media nei principali multipli: EV/Vendite — 12,51x, EV/EBITDA — 18,87x, EV/EBITDA FWD — 16,54x, P/Flusso di cassa — 20,99x, P/E — 22,46x, P/E FWD — 20,02x.
Tuttavia, Evolution è una delle sole tre aziende, insieme a Flutter Entertainment ed Everi Holdings, a raggiungere il pareggio. Tuttavia, una parte significativa del fatturato di Everi proviene dalle slot machine fisiche, rendendo l’azienda meno rappresentativa per il confronto. Evolution è quotata a uno sconto significativo rispetto a Flutter Entertainment.
Il target price minimo stabilito dalle banche d’investimento BNP Paribas è di $92 per azione, mentre il target massimo è di $159 per azione. Secondo il consenso di Wall Street, il valore di mercato equo delle azioni è di $147, implicando un potenziale di crescita del 47,4%.
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Rischi chiave
- La strategia di sviluppo di Evolution implica attive operazioni di fusione ed acquisizione. Sebbene le acquisizioni strategiche a termini vantaggiosi siano vantaggiose per gli azionisti, le imprese spesso vengono acquistate a un premio di controllo, il che comporta rischi per il turnover degli asset e la redditività complessiva.
- Gli investitori vedono il potenziale di crescita di Evolution, e le azioni sono quotate a multipli aziendali crescenti. Pertanto, la stima attuale non implica un significativo margine di sicurezza. Se Evolution dovesse riportare una rallentata crescita dei dati finanziari, il prezzo delle azioni potrebbe correggere significativamente.
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